研報認為，當前石化行業處于成本底部、盈利底部、庫存低位、或有“反內卷”政策催化威斯尼斯人、需求有望改善的階段，強烈推薦民營大鍊化行業的重點公司。預計民營大鍊廠的大額的資本開支週期即將見底，資產負債率有望逐步下行，分紅預期增強。

　　當前石化行業處于成本底部、盈利底部、庫存低位、或有“反內卷”政策催化、需求有望改善的階段，強烈推薦民營大鍊化行業的重點公司。

　　“反內卷”、穩增長要求：2024年7月中央政治局會議分析研究經濟形勢和經濟工作的報道中，首次提出要強化行業自律，防止“內卷式”惡性競爭；2024年底中央經濟工作會議明確提出：綜合整治“內卷式”競爭，規範地方政府和企業行為；2025年3月的《政府工作報告》強調，打通市場準入退出、要素配置等方面制約經濟循環的卡點堵點，綜合整治“內卷式”競爭。石化化工行業當前存在較多的落後產能，也是“反內卷”整治的行業之一。2025年7月工信部提出大石彩香，實施新一輪鋼鐵、有色金屬、石化、建材等十大重點行業穩增長工作方案，推動重點行業著力調結構、優供給、淘汰落後產能，具體工作方案將在近期陸續發布。

　　2025年以前的政策要求：2021年國務院發布的《2030年前碳達峰行動方案》（以下簡稱《方案》）明確要求，到2025年，國內原油一次加工能力控制在10億噸以內，主要產品產能利用率提升至80%以上。根據發改委頒布的《產業結構調整指導目錄（2024年本）》，在“淘汰類”項目中，明確列出200萬噸/年及以下常減壓裝置（青海格爾木、西藏澤當裝置除外）。根據石油規劃院數據，我國現有的鍊廠產能9.6億噸，目前200萬噸以下的裝置仍有4-5%。獨立鍊廠當前產能利用率較低，根據百川數據8月8日-14日，中國獨立鍊廠產能利用率為56.55%，週環比上升0.36個百分點；主營鍊廠產能利用率為82.65%，週環比上升0.26個百分點。結合當前地鍊產能利用率低，政策要求淘汰200萬噸/年以下的產能裝置，我們認為當前地鍊行業存在部分出清的可能。

　　“反內卷”或推動產能進一步出清：根據全國工商聯石油業商會網顯示，為貫徹落實國務院決策部署，工業和信息化部辦公廳、國家發展改革委辦公廳大石彩香、生態環境部辦公廳等五部門近期印發《關于開展石化化工行業老舊裝置摸底評估的通知》，明確開展石化化工行業老舊裝置摸底評估工作威斯尼斯人。摸底評估對象主要包括截至2025年5月30日，石化化工行業主體設備設施達到設計使用年限、或實際投產運行超過20年的生產裝置。摸底評估的主要事項包括老舊裝置基本情況大石彩香、安全評估及其他評估。基本情況指本地區石化化工老舊裝置數量、裝置名稱和規模大石彩香、企業排污許可證號、所屬行業、生產廠址、是否位于通過認定的化工園區、投產時間、設計使用年限等。我們認為“反內卷”要求下威斯尼斯人，地鍊落後和利用率低的產能存在進一步出清的可能性，持續關注政策要求及地方政府執行情況。

　　根據百川盈孚數據，2020-2025年7月，乙烯產能從3373萬噸擴產至5829萬噸，需求來看，2023-2025年1-7月，消費量分別為4700/4508/2917萬噸，逐步從產能不足轉為過剩趨勢，高端聚烯烴產品仍需進口，產能需要結構性改善。根據石化行業“十四五”規劃：2020年起鍊油、PX及乙烯項目產能擴張將嚴控。2022年發改委通知，要求未來三年加快國內30萬噸/年及以下乙烯裝置的淘汰和退出。中國乙烯裝置的單套主流規模在80-140萬噸/年大石彩香，30萬噸/年及以下產能的乙烯裂解裝置共計30套左右，產能佔比約9%。當前產能過剩的情況下，落後的小產能有望率先出清威斯尼斯人。

　　根據石化聯合會數據，石油化工行業2023年全行業實現利潤總額同比下降20.7%，2024年同比再降8.8%，今年前5個月同比再降10.1%。當前石化行業處于成本底部、盈利底部、庫存低位、或有“反內卷”政策催化、需求有望改善的階段，強烈推薦民營大鍊化行業的重點公司。

　　1）從成本端來看，原油供需寬鬆平衡，俄烏衝突近期逐步緩和，中東近期未有大規模衝突，預計原油價格有望保持60~65美元/桶低位震蕩，成本端不會抑制需求，鍊廠成本較低，向上盈利空間打開威斯尼斯人。

　　2）盈利週期來看，國內鍊廠經歷了2022-2025年連續4年的低迷期，主營鍊廠盈利較差，地鍊部分虧損，盈利均處于底部狀態威斯尼斯人，化工品盈利持續較差，海外巨頭的部分化工品裝置虧損嚴重，逐步關停退出，行業供需正在經歷自發的供需雙差的情況，底部基本確認；

　　3）庫存來看，下遊聚酯、紡服大石彩香、家電等應用端產品大部分處于低庫存狀態威斯尼斯人，價格擾動帶來的補庫需求或推動價格持續上漲，推動供需過剩的緩解或改善，從而帶動化工品價格上漲；

　　4）從政策端來看，當前地鍊或存在“反內卷”出清的政策，推動落後產能淘汰，利好民營大鍊化企業；需求端來看，若地產政策、內需政策適時推出，需求改善也將拉動化工品消費。綜上所述，鍊油化工行業當前處于底部確認，若有政策或需求催化反彈空間較大的階段，積極推薦。

　　5） 從企業來看，民營大鍊化資本開支基本結束，處于盈利持續改善的過程中，資產負債表逐步修復，根據各公司公告威斯尼斯人，恆力石化2025年新增產能投放結束；榮盛石化控股的浙石化新增產能有望在2027年結束投放，東方盛虹有望在1-2年內完成新產能投產。預計民營大鍊廠的大額的資本開支週期即將見底，資產負債率有望逐步下行，分紅預期增強。

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